五斤等于多少克，五斤等于多少克千克>

　　摘要(yào)

　　4月(yuè)社融和贷款(kuǎn)总量明显转弱，为(wèi)年(nián)内首次出现，新增社融和贷(dài)款(kuǎn)不及(jí)2019-2021同期。关(guān)注(zhù)两(liǎng)个方面(miàn)：第一，新增居民贷款(kuǎn)-2411亿元，意(yì)外(wài)转负，且低于去年同期的-2170亿元，而4月(yuè)30大中城市商品房销售的同(tóng)比仍增长28.4％。第二，企业融(róng)资也在边际转弱，4月新增企业贷款6839亿元，低于2020和2021同期(qī)的平均值8558亿元。表外票据减(jiǎn)少，表内票据增加。不过中长期贷款(kuǎn)仍在(zài)多增，指向结(jié)构较好(hǎo)。新增非银金融机构(gòu)贷款2134亿(yì)元，反映信贷(dài)额度相对充裕，部分额度给金融企业(yè)投放贷款。

　　居民存款下降，或主要(yào)是(shì)存款搬家理财所(suǒ)致，企业存款活化过程仍然不够明显。4月(yuè)居民存款下降约1.2万(wàn)亿元(yuán)，而理财规模增加1.2万亿元，可(kě)能反(fǎn)映部分居民存款(kuǎn)重回(huí)理财，居(jū)民(mín)超额储(chǔ)蓄向消(xiāo)费的转化(huà)仍(réng)有待观察。M1同(tóng)比(bǐ)增速小幅反弹，但仍低于去年6-10月的(de)平均值，显示(shì)企业(yè)存款活化程度(dù)较低。

　　债市计(jì)入经济环比放缓预期(qī)。4-5月同比基数较(jiào)低，但PMI、进出口(kǒu)、通(tōng)胀和(hé)社融(róng)指向部分指标环(huán)比放(fàng)缓(huǎn)，债券市场对此(cǐ)已进行部分(fēn)定价(jià)，10年(nián)国债(zhài)收益率一度下行至2.69％，较1年期MLF低6bp。

　　往后看(kàn)，关注两(liǎng)个线索。一是降息预(yù)期是(shì)否继续升温。除了4月居民(mín)贷款偏(piān)弱之外，企业贷款也在(zài)边际转弱，但(dàn)企业中长期贷款同比多(duō)增(zēng)幅度较大(dà)。在这(zhè)种背景下，MLF利率下(xià)调概率不高，还要进一步观察5-6月贷款(kuǎn)情况。降息预(yù)期可能仍聚焦于(yú)银行存款(kuǎn)利率(lǜ)下调。二(èr)是流动性走(zǒu)向。4月以来的(de)利(lì)率曲线下移，背景是流动性充(chōng)裕。在“市场(chǎng)利率围绕政(zhèng)策利率波动”的要求(qiú)下，银(yín)行间资金利(lì)率持(chí)续低于7天(tiān)逆回购(gòu)利率可能并非常态，短期需要关注5月末资金利率是(shì)否出现类似往年(nián)同期(qī)的波动。

　　核心假(jiǎ)设风险。货(huò)币政策出现超预期调整(zhěng)。财(cái)政政(zhèng)策出现超预期调整(zhěng)。流动性出(chū)现超预期变化。

　　2023年5月11日，央(yāng)行发布4月(yuè)金融(róng)数据。新增社(shè)融1.22万亿元(yuán)，预(yù)期1.72万(wàn)亿元，前值5.38万(wàn)亿元(yuán)。社(shè)融存量同比(bǐ)增长10.0％，前(qián)值(zhí)10.0％。新增(zēng)人(rén)民币贷款7188亿元，预期1.14万亿(yì)元，前值3.89万亿(yì)元。M1同比增(zēng)长(zhǎng)5.3％，前值(zhí)5.1％。M2同比增长12.4％，预期12.5％，前值12.7％（预期值(zhí)来(lái)源于(yú)Wind）。

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　　居民(mín)融资(zī)再度转负(fù)

　　4月(yuè)新增社融(róng)和贷款不及2019-2021同期。4月新增社融1.22万亿元，新增(zēng)人民币贷款7188亿元。尽(jǐn)管今年4月社融和贷款实(shí)现同比(bǐ)小幅(fú)正增(zēng)，但去年同期因(yīn)局部疫情而基数偏(piān)低，今年4月新(xīn)增社融和贷款(kuǎn)要(yào)低于2019-2021同期的平均(jūn)值（2.21万亿元、1.40万(wàn)亿元）。

　　从社融分项(xiàng)看，新增贷款（社融(róng)口(kǒu)径）4431亿元，同比+729亿(yì)元，仅为2019年同(tóng)期(qī)8733亿元的50.7％ ；新(xīn)增未贴现票据融资-1347亿元，因(yīn)基数较低，同比+1210亿元；新增信托(tuō)贷款119亿元，同(tóng)样(yàng)基(jī)数较低，同比(bǐ)+734亿(yì)元。社融同比增长10.0％，与(yǔ)3月相持平。

　　4月融资数据，关注以下两(liǎng)个(gè)方面(miàn)：

　　第一(yī)，居(jū)民融资出(chū)现反复，意外(wài)转(zhuǎn)负，且低于去年同期。4月新增居民贷款(kuǎn)-2411亿元(yuán)，为去年(nián)3月以来(lái)最低值，低于(yú)去年同期的(de)-2170亿元(yuán)。拆分来看，新增(zēng)居民短(duǎn)贷-1255亿元；中长期贷款-1156亿元。对比1-3月居民新增贷款(kuǎn)平(píng)均值5700亿元，4月(yuè)新(xīn)增居(jū)民贷款转负(fù)，反映居民融(róng)资需(xū)求(qiú)修复并不稳(wěn)固(gù)。

　　第(dì)二，企业融资也在边际转弱。4月新(xīn)增企(qǐ)业贷款6839亿元，略多于去年同期的5784亿元，但低于2020和(hé)2021同期的平均值8558亿元(yuán)。

　　4月(yuè)新增表内票(piào)据(jù)融资1280亿元，结合4月(yuè)票据利率较(jiào)3月明(míng)显回落以及(jí)新增未贴现票据下降，指向票据供给(gěi)相对(duì)不足，部分从表外转入表内。新增非银金融机(jī)构贷款2134亿(yì)元，反映信贷额度相对(duì)充(chōng)裕，在满足实体融资的同时，还给(gěi)金融企业(yè)投(tóu)放贷款(kuǎn)。

　　不过(guò)企业融(róng)资(zī)结构向好(hǎo)，中(zhōng)长期贷款(kuǎn)延续同比(bǐ)多增(zēng)。4月新增企(qǐ)业中(zhōng)长期贷款(kuǎn)6669亿元(yuán)，同比多(duō)4017亿(yì)元，连续(xù)九个月同(tóng)比多增。企(qǐ)业债(zhài)净融资2843亿(yì)元，与一季度的平均值(zhí)2827亿(yì)元较(jiào)为接(jiē)近；城投净融资方面，4月城(chéng)投债发行7292亿元(yuán)，净融资1935亿元，占(zhàn)企业(yè)债净融资(zī)的68％。

　　其他方(fāng)面，政府债净融(róng)资略高于(yú)去年同期。4月社融口径政府债净融资4548亿(yì)元，较(jiào)去年同期多(duō)636亿元。4月政府债净发行4269亿元(yuán)，国债净发行1833亿元，地方债净发行(xíng)2436亿元。4月地方债净发行显(xiǎn)著低(dī)于1-3月(yuè)的(de)5250-6400亿元。去年5月和6月地方债净发行达到(dào)9639亿元和14994亿元，如今年5-6月地方新增债主要发行提前批额度，地方(fāng)债净发行规模或在6000亿元(yuán)左右(yòu)， 地方债(zhài)对社融存量同比增速(sù)的拖累或达0.5-0.6个百分点(diǎn) 。

　　4月(yuè)社融(róng)和信贷数据边际转弱，环比(bǐ)降幅大于季(jì)节性(xìng)规律。一方(fāng)面(miàn)，新增(zēng)居民贷款(kuǎn)意外转负，甚至(zhì)弱(ruò)于去年同期，而4月30大中城市商品房(fáng)销售的(de)同比仍(réng)增长(zhǎng)28.4％。另一方(fāng)面，企(qǐ)业融资也(yě)出现(xiàn)放缓迹象，不过中长(zhǎng)期贷款仍在多增，指向(xiàng)结(jié)构较好。接(jiē)下(xià)来(lái)重点(diǎn)关注居民(mín)融资和企业融资的(de)总(zǒng)量是(shì)否修复(fù)，其次是(shì)企业存款(kuǎn)活化过(guò)程。

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　　存款下降，活化程度未见明显(xiǎn)改善

　　M2同(tóng)比增速(sù)小(xiǎo)幅回落。4月M2同比增速12.4％，回(huí)落0.3个(gè)百分点。M2环比-6066亿元(yuán)，2022年同(tóng)期增(zēng)量为2023亿(yì)元。存款(kuǎn)结构方面(miàn)：

　　新增居民存款-1.20万亿元，同比-4618亿元。居民(mín)存款结束(shù)了(le)连续13个月的同比多增。居(jū)民存款可能有几(jǐ)个去向(xiàng)，一(yī)是3月末(mò)回表(biǎo)的理财资金，在4月(yuè)再度出表回(huí)到(dào)理财，表现为4月理财(cái)规模(mó)的(de)增长，4月理财(cái)规(guī)模增约(yuē)1.2万(wàn)亿(yì)元(yuán)至26.2万(wàn)亿元（详(xiáng)见《居民风险偏(piān)好仍低，理财(cái)增量66％在现金管理》），规模上与居民存款降幅基本匹配(pèi)；二(èr)是预留资金用于(yú)小长假消费，对应(yīng)部(bù)分转为企业(yè)存款；三(sān)是(shì)4月在30大中城市地(dì)产销售同比增28.4％的情(qíng)况(kuàng)下，居(jū)民贷(dài)款同比转负，居民购房可(kě)能更多依赖自有资金，对(duì)应(yīng)居民存(cún)款减少，或转为企业存款等。此(cǐ)外，4月物(wù)价下降(jiàng)和就业压力边际上升。CPI同比(bǐ)下行(xíng)至0.1％，制(zhì)造业和(hé)非制造业PMI从业人员分项均位(wèi)于(yú)荣枯线(xiàn)之(zhī)下，可能制约(yuē)了居民消费(fèi)需求释放(fàng)，使得储蓄意愿维持高位，居民加(jiā)杠杆意(yì)愿也偏弱。

　　新增(zēng)企业存款1408亿元，去年同期为-1210亿元(yuán)，同比+2618亿元。M1环比-8260亿元(yuán)（主要(yào)对应企业活期存款(kuǎn)增(zēng)量），去年(nián)同期为-8925亿元(yuán)。4月(yuè)M1同比增(zēng)长5.3％，略高于3月的5.1％，对比去年6-10月的平均值约6.2％仍偏低。企业存款活化(huà)程度略有改善，但幅度(dù)有限。4月企业存款结构数据尚未发布(bù)，观察3月数(shù)据(jù)，新增企业定期存(cún)款(kuǎn)1.40万亿元(yuán)，同比(bǐ)多增1474亿元；新增活期存款1.19万亿(yì)元，同比少增(zēng)2290亿元。

　　综(zōng)合来看，4月(yuè)M1同比增速小幅(fú)反弹，企业存(cún)款活(huó)化(huà)略(lüè)有改(gǎi)善；居民存款转为(wèi)同比少增，部分可能转回银行理财。

　　3

　　从金融(róng)数据看(kàn)流动性：4月末超储率约1.4％

　　从(cóng)3月金融数据来看(kàn)对流动性存在影(yǐng)响的一些(xiē)因素：

　　一(yī)是(shì)财政存款显示财政收支差(chà)额接近2019和2021同期(qī)。4月(yuè)新增财政存款5028亿元，而去(qù)年同期仅为410亿元，因(yīn)去年(nián)退税规(guī)模较大，5028亿(yì)元较为接近2019和2021同期。从财政存款剔除政府(fǔ)债净缴款(kuǎn)之后，剩余五斤等于多少克，五斤等于多少克千克(yú)的(de)是财政收支差额。今年4月(yuè)政(zhèng)府债净缴款2436亿元，财政收支差额（收(shōu)入(rù)大于支出(chū)）2592亿元，而去年同期(qī)财政收支差(chà)额(é)为-2950亿(yì)元，2019和2021同(tóng)期分别为2564亿(yì)元和(hé)2462亿元。由此可知，4月财政(zhèng)收支(zhī)差额与(yǔ)2019和(hé)2021年(nián)同期较为接近。

　　二是存款缴准，4月新增居民和(hé)企业存款合(hé)计-10592亿元，对应(yīng)缴准规(guī)模约-800亿元（乘以加(jiā)权法准率7.6％）。而(ér)2-3月缴准量则分(fēn)别为(wèi)1600亿(yì)元、4200亿元。

　　三是M0变(biàn)化。4月(yuè)末M0环比(bǐ)增309亿元，边际变化不大。

　　结合央(yāng)行(xíng)净(jìng)投放(fàng)等数据(jù)估计，4月末超储(chǔ)率约1.4％，相对3月(yuè)的(de)1.8％下降约0.4个百分点，去(qù)年(nián)同期为1.6％。采用金融机构资(zī)产负债表(biǎo)测算的3月末超储率1.8％，高于(yú)五因素法测(cè)算的1.4-1.5％，其中的差距(jù)可能来(lái)自银(yín)行(xíng)主动调配，这给五因素法测算超储带来更多不确定性。从4月末到5月(yuè)上旬的流(liú)动性来(lái)看，金融体系资金供(gōng)给量较为(wèi)充裕，使得(dé)资金(jīn)利率(lǜ)维持低位。

　　4

　　利率策略：债市对利多(duō)因素反应“钝化(huà)”

　　4月社(shè)融转弱，数据发布后，长(zhǎng)端利率小幅下(xià)行，然后小幅上行(xíng)基本回到数据发布前的状态(tài)，对社融不及预(yù)期的利多反应钝化。对债市(shì)而言，以下信号值得关注：

　　一是(shì)社融和(hé)贷(dài)款总(zǒng)量(liàng)明显转弱，为(wèi)年内首(shǒu)次出(chū)现。1-3月贷(dài)款持续同比(bǐ)多增，是社(shè)融的主要支撑因素。进入4月(yuè)，1个月期(qī)限票据利(lì)率中枢在1.96％，较2-3月(yuè)的(de)2.50％明显下(xià)移，指向贷款投放边际(jì)放缓，因而市场对4月社(shè)融(róng)和贷款转(zhuǎn)弱已有一定程度的预期。不过新增(zēng)居民贷款弱于去年同期(qī)，可(kě)能超出了(le)预(yù)期。面对社(shè)融转弱，长端(duān)利率先(xiān)下后上，可(kě)能反映(yìng)出市场先(xiān)反映贷(dài)款偏弱，后反映对政策发力的担(dān)忧，部分资金选(xuǎn)择止盈(yíng)。对比(bǐ)3月(yuè)强于预期的(de)社融(róng)公布后，长端利率(lǜ)延续下行，当前(qián)债市的反应，可(kě)能体现出部(bù)分投资者预期(qī)利(lì)率已下行(xíng)至阶段低点。

　　二是居(jū)民存款下降，或主要是存款搬家理财所(suǒ)致(zhì)；企业存款活化过程(chéng)仍然不够(gòu)明显。4月居(jū)民(mín)存(cún)款下(xià)降1.20万亿元，而理(lǐ)财规模增加1.2万亿(yì)元(yuán)，可能反(fǎn)映部(bù)分居(jū)民(mín)存款(kuǎn)重回理财，居(jū)民超额储蓄向消费的(de)转化仍有待观(guān)察。M1同(tóng)比(bǐ)增速小幅反弹，但仍(réng)低于去(qù)年6-10月的平均值(zhí)，显示(shì)企业存款(kuǎn)活化程度较低。

　　三(sān)是非(fēi)银资金较(jiào)为充裕(yù)，助力资金利率下行。观察4月非银企业新增贷(dài)款2134亿；3月金融机构(gòu)资(zī)产负债表(biǎo)数据中，其他存款(kuǎn)性公司对其他金融性公(gōng)司负债(zhài)同比8.9％，较2月(yuè)的4.9％大(dà)幅反弹(dàn)（4月尚(shàng)未发布）；4月(yuè)银行理财规模的反(fǎn)弹，三者均反映出非(fēi)银(yín)机(jī)构资金(jīn)较为充裕，再加上银行(xíng)贷款转(zhuǎn)弱(ruò)，带来的流(liú)动(dòng)性指标(biāo)考核需求下降，为债(zhài)券-存单-票据利(lì)率(lǜ)曲线下移(yí)提供了基础。

　　债市计入经(jīng)济环比(bǐ)放(fàng)缓预期。4-5月同比基数(shù)较低，但PMI、进出口(kǒu)、通胀和社(shè)融指(zhǐ)向(xiàng)部分指标(biāo)环比放缓(huǎn)，债券市场对此(cǐ)已进(jìn)行部分定(dìng)价，10年国债(zhài)收益(yì)率一(yī)度下行至2.69％，较1年期MLF低(dī)6bp。我们在《利率债赔率已低，胜在流动性》分析，参考(kǎo)去年降息预期(qī)较强的时段，10年(nián)国债和MLF的利(lì)差(chà)，两(liǎng)次降息之后，10年国债中位(wèi)数较MLF利(lì)率低约6.5-7.5bp。当前(qián)10年国(guó)债收益降至2.7％附近，能否继续下行可能更多依(yī)赖于(yú)降息预(yù)期的(de)发酵。

　　往后看(kàn)，关注(zhù)两个(gè)线(xiàn)索。一是(shì)降息预期是否(fǒu)继(jì)续(xù)升温。除了4月居(jū)民贷(dài)款(kuǎn)偏弱(ruò)之外(wài)，企业(yè)贷款也在边际转弱，但企业中长期(qī)贷款同(tóng)比(bǐ)多增幅度(dù)较大(dà)。在这种背景下(xià)，MLF利率(lǜ)下调概率(lǜ)不(bù)高，还(hái)要进一步观察5-6月贷款情况。降息预期可能仍聚焦于银行存款利率下调。二(èr)是流动性走向(xiàng)。4月以来的利率曲线下移，背景(jǐng)是流动性充(chōng)裕。在“市场利率(lǜ)围绕政策利率波(bō)动”的要求(qiú)下(xià)，银(yín)行间资金(jīn)利(lì)率(lǜ)持续(xù)低于(yú)7天逆回购(gòu)利率可能并非常态，需要关注5月末资金利率是否出现类似往年同期(qī)的(de)波动。

　　风险提(tí)示：

　　货(huò)币政策出现超(chāo)预期(qī)调整(zhěng)。本文假设国(guó)内货币政策(cè)维持当前力度，但假如(rú)国内(nèi)经济超预期放缓、或海外(wài)货(huò)币政(zhèng)策出现超预(yù)期变化，国内(nèi)货币政策相(xiāng)应可能出现(xiàn)超预(yù)期(qī)调整。

　　财政政策出现超预(yù)期调(diào)整(zhěng)。本文假设国(guó)内财(cái)政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期(qī)放缓，国内财政政(zhèng)策相应可能出现超(chāo)预期调整(zhěng)。

　　流动性出(chū)现(xiàn)超预期(qī)变化。本文假(jiǎ)设(shè)流(liú)动性维(wéi)持充裕(yù)状(zhuàng)态，但假如流动性投放少(shǎo)于往年(nián)同期，流动性可能出现(xiàn)超预期变化。

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